四川国兴实业2023年债权01-03政府债定融(四川国兴永盛建设工程有限公司)
何 帆兴业研究公司宏观高级研究员
林泓涛兴业研究公司宏观研究员
顾怀宇兴业研究公司固定收益高级研究员
郭于玮兴业研究公司宏观高级研究员
鲁政委兴业银行首席经济学家 兴业研究公司学术评审委员会主席
债券基金，基金业绩
近期，债券基金发布了2023年第三季度报告。
第三季度债券基金规模小幅回升。2023年第三季度末，债券基金净值合计8.46万亿元，较上季末上升0.14万亿元，环比上升2%。
从大类资产配置来看，9月跨季资金较为紧张，债基普遍增加回购融出，中长期债基减仓债券、短债基金增仓债券；二级债基、可转债基金小幅增加股票仓位。从债券品种配置来看，随着信用利差的反弹，债券基金增配信用债、减配利率债。
从久期和杠杆策略来看，2023年第三季度，债券市场收益率呈V形走势，债券收益率自8月末开始出现反弹，尤其是短端利率上行较快。债券基金普遍采取防御性策略，缩久期、降杠杆，规避利率上行风险，短债基金的杠杆率下降幅度较大。
从基金业绩来看，2023年第三季度，债基中平均收益最高的是增强指数型债券基金，涨幅为0.94%；中长期纯债型基金涨幅为0.66%，紧随其后；短期纯债型基金、一级债基和被动指数型债券基金涨幅相近，分别为0.60%、0.54%和0.51%。受权益市场回调影响，含权比例较高的二级债基收益相对较低，下跌0.62%；可转债基金表现相对较差，下跌2.84%。
近期，债券基金发布了2023年第三季度报告。
本文将对2023年第三季度债券基金的资产配置、交易策略和本季度的业绩表现进行点评。
一、市场走势回顾和展望
1.1 2023年第三季度市场回顾
第三季度，经济数据一度不及市场预期，央行调降OMO、MLF利率15bp。7月政治局会议释放超市场预期的稳增长积极信号，8月、9月大量稳增长政策陆续落地，10年期国债收益率V型反弹，从8月低点2.54%上行至季末2.68%附近。
具体来看，基本面上，第二季度 GDP同比增长6.3%（半年度GDP同比增长5.5%），低于市场预期， CPI同比增速一度年内转负。政策面上，8月央行分别调降MLF利率、公开市场操作利率15个基点、10个基点至2.50%、1.80%；稳增长政策密集出台，住建部、央行、金融监管局推动落实首套房“认房不认贷”政策，武汉、广州等城市放开限购；财政部调降印花税，证监会调整再融资政策，市场风险偏好回暖。资金面上，9月季末票据利率延续上行，指向银行信贷投放情况改善；政府债发行规模较大，大行和股份行资金净融出规模下降，尽管9月降准落地，资金面仍超季节性收紧，DR007中枢上行至1.94%，高于政策利率近15bp。
1.2 2023年第四季度市场展望
基本面上，10月官方PMI与统计局PMI暂缓上升势头，意外掉入荣枯线下方，折射出复苏的基础仍不稳固，经济数据改善的可持续性仍需观察，近期债市情绪明显好转，逐渐对利多更敏感；资金面上，同业存单发行期限偏短叠加政府债大量供给短期内对银行流动性指标产生较大影响，稳汇率仍掣肘资金面；供给面上，特殊再融资债和新增国债的大规模供给均对债市形成扰动，11、12月政府债单月净融资规模均将破万亿，央行货币政策的力度是影响债市走势的关键，若央行实施全面降准或公开市场操作投放较为充分，10年国债收益率的阶段性顶部或位于2.75%附近。临近年底，市场对政策的博弈将放大债市波动，10年期国债收益率可能围绕2.7%上下宽幅震荡，10年期国债2.7%向上调整可以关注配置机会。债券大类中，利率债好于信用债，资金面波动放大背景叠加赎回压力，高等级信用债抛压较大，第四季度信用利差仍有上行可能；期限策略方面，资金面紧张使得10年国债与1年国债的期限利差收窄至2021年以来的5%以内分位数水平，做平曲线策略可以止盈，做陡曲线可以等待货币政策更清晰的信号。
由于第四季度债券利率波动上升，对于风险偏好较低的投资者而言，可以关注摊余成本法产品，如摊余债基、货币基金。
二、债券基金的整体规模变化
第三季度债券基金规模小幅回升。2023年第三季度末，债券基金净值合计8.46万亿元，较上季末上升0.14万亿元，环比上升2%。从各类债券基金的规模来看，2023年第三季度末，债券基金的规模由大到小依次为中长期债基、二级债基、短债基金、一级债基、被动指数债基和可转债基金，规模分别为52328亿元、10025亿元、9173亿元、6613亿元、5930亿元和536亿元，较上季末分别变动1031亿元、133亿元、-71亿元、-41亿元、360亿元和7亿元。
三、债券基金的资产配置情况
3.1 大类资产配置
受季末资金面紧张影响，债基普遍增加回购融出获利，中长期债基减仓债券、短债基金增仓债券；大类资产配置中同时包括债券和股票的债基产品，如二级债基、可转债基金，小幅增加股票仓位。从债券基金整体的大类资产配置来看，2023年9月末，债券基金持有的债券、股票、买入返售金融资产和银行存款的占比分别为95.63%、1.67%、1.35%和0.97%。相较于2023年6月末，债券占比下降0.04个百分点、 股票占比上升0.05个百分点、买入返售占比上升0.15个百分点、银行存款占比下降0.11个百分点。从各债基品种的大类资产配置来看，中长期债基减仓债券、短债基金增仓债券，二者均增加回购融出；一级债基、二级债基加仓债券，二级债基同时加仓股票仓位；可转债基金减仓债券、增仓股票。
3.2 债券品种配置
随着信用利差自低点的反弹，债券基金的债券配置中，信用债占比再度上升、利率债占比下降。8月末开始，信用利差从50bp左右的低点反弹至60bp-70bp的区间，债基再度调整利率债和信用债的相对配置，增配信用债、减配利率债。从债券基金的券种配置种来看，2023年9月末，债券基金的债券持仓中，利率债（包括国债和金融债，下同）、信用债（包括企业债、短融和中票，下同）、NCD、可转债和ABS的规模分别为59760亿元、31549亿元、2701亿元、2734亿元和524亿元，占比分别为60 %、32%、3%、3%和1%，其中，利率债的占比降低0.78个百分点，信用债的占比提升0.64个百分点，其他券种的占比变化较小。
多数债基的券种配置向信用债倾斜，短债基金调仓幅度较大。从各类债基的券种配置来看，中长期债基、短债基金和一级债基的券种配置调整方向一致，均为提升信用债占比、降低利率债占比，短债基金的调整幅度相对较大，信用债占比提升3.34个百分点，利率债占比降低2.03个百分点。
四、债券基金的久期和杠杆
2023年第三季度债券市场收益率呈V形走势，债券收益率自8月末开始出现反弹，尤其是短端利率上行较快，债券基金普遍采取防御性策略，缩久期、降杠杆，规避利率上行风险，短债基金的杠杆率下降幅度较大。
各类基金普遍缩短久期。从各类债券基金的前五大重仓债券加权平均久期来看，2023年9月末，债基久期由高到低依次为被动指数债基、中长期债基、二级债基、一级债基和短债基金，分别为2.00年、1.82年、1.75年、1.68年和0.80年；与2023年6月末相比，中长期债基、二级债基、一级债基和短债基金的久期分别缩短0.15年、0.07年、0.23年和0.10年，被动指数基金的久期基本持平。
多数债券基金降杠杆，可转债基金加杠杆。根据资管新规，开放式公募产品的杠杆率（总资产/净资产）不得超过140%。2023年9月末，债基杠杆率由高到低依次为中长期债基、一级债基、可转债基金、二级债基、被动指数债基和短债基金，杠杆率分别为123%、121%、117%、116%、114%和114%；与2023年6月末相比，中长期债基、一级债基、二级债基、被动指数债基和短债基金的杠杆率分别下降2.52个百分点、1.77个百分点、0.23个百分点、2.77个百分点和4.69个百分点；可转换债基的杠杆率上升0.92个百分点。
五、各类债券基金业绩情况
债券基金第三季度收益表现一般，增强指数型债基收益领先其他债基。2023年第三季度，平均收益最高的是增强指数型债券基金，涨幅为0.94%；中长期纯债型基金涨幅为0.66%，紧随其后；短期纯债型基金、一级债基和被动指数型债券基金涨幅相近，分别为0.60%、0.54%和0.51%。受权益市场回调影响，含权比例较高的二级债基收益相对较低，下跌0.62%；可转债基金表现相对较差，下跌2.84%。第三季度PMI数据回稳向好，股市较低迷。同时第三季度房地产政策密集出台，市场风险偏好有所提升，叠加跨季压力下流动性收紧，债券市场出现一定调整。
收益极值方面，三季度二级债基的收益极值差最大，最大收益与最小收益分别为4.08%和-8.02%；短期纯债型债券基金收益极值差最小，最大收益与最小收益分别为1.44%和0.10%。短期纯债型债券基金作为波动最小的类别，是仅有的一类所有产品三季度收益均为正值的基金。其余各类基金收益极值情况如下所示：
风险方面，短期纯债型基金的平均回撤最小，可转债基金的平均回撤最大。我们统计了各类基金过去一年的最大回撤值，平均回撤最小的是短期纯债基金，为0.68%；被动指数债基、增强指数债基和中长期纯债基金平均回撤相近，分别为1.01%、1.06%和1.23%。随着权益资产占比的提高，二级债基平均最大回撤达到了3.84%；可转债基金过去一年平均回撤为11.16%，远超其他类型债基。
