大央企信托-HL91号泰州集合信托计划(泰州信托项目***)

　　与传统信贷业务相比，商业银行代理股权投资业务所涉及法律关系较为复杂，在设计业务交易结构时容易发生法律风险。本文对代理股权投资业务中常见的一些法律认识误区进行了归纳总结，分析存在的法律风险，并在此基础上对商业银行代理股权投资业务中如何设计依法合规的法律结构，提供了有针对性的设计思路。

　　案例

　　A银行根据甲公司需求，为其设计了如下融资方案：A银行以理财资金认购优先级份额，甲公司认购劣后级份额，成立了由某基金公司子公司管理的集合资管计划C；资管计划C作为有限合伙人，甲公司指定集团内丙公司作为普通合伙人，出资设立有限合伙企业D；合伙企业D向甲公司的子公司乙进行增资；在乙公司上市后合伙D售出所持股票实现投资退出，如投资到期时乙公司仍未能上市，则由乙公司溢价回购合伙企业D所持股权。主要增信措施有：在资管计划C中，甲公司为A银行投资本金和预期收益提供差额补足；在合伙企业D中，丙公司为有限合伙人投资本金和预期收益提供差额补足；乙公司就其股权回购义务向A银行提供不动产抵押。在交易结构谈妥后，A银行因自身流动性问题一时难以提供融资，遂与B银行签订协议，由B银行向资管计划C出资，A银行承诺在资管计划到期前回购全部资管计划份额。后A银行因故未能回购，B银行经与E银行协商，将所持资管计划份额转让予E银行，并约定一年后回购资管计划份额。

　　案例中A银行为甲公司设计的融资方案，其核心是用代客管理的理财资金向甲公司的子公司进行的股权投资，此种投资形式即我们所说的代理股权投资业务。随着近年来我国“去杠杆”、“降成本”等政策的落地实施，代理股权投资业务规模得以迅猛发展，但和银行传统的信贷业务相比，此类业务在交易各环节的法律关系上存在较大区别，业务人员对此经常存在一些法律认识误区，给银行形成了法律风险隐患。

　　一、代理股权投资业务中的法律认识误区

　　（一）回购主体选择误区

　　商业银行基于投资风险偏好，在开展代理股权投资业务时往往要求由具有履约能力的主体按投资退出计划，对相应股权进行回购。但是，如像案例一样选择由股权投资的目标公司进行回购，存在一定的法律风险。

　　根据我国《公司法》的规定，公司股东不得滥用股东权利损害公司或者其他股东的利益，不得滥用公司法人独立地位和股东有限责任损害公司债权人的利益。而公司系以其所有财产为限对外承担责任，公司股东系以其投资额为限对公司承担有限责任，如果公司对某一股东所持股权进行回购，将导致公司资产的减少。在未履行法定减资程序的情况下，此种交易弱化和规避了股东对公司承担的有限责任，损害公司的利益，进一步损害公司债权人的利益，存在涉嫌滥用股东权利，违反《公司法》相关规定而被法院认定无效的风险。例如，在新华信托与港城置业的破产债权确权纠纷案中，法院即不认可新华信托与其投资的目标公司港城置业之间的债权关系，认为新华信托仅能以股东身份参与目标公司的破产程序，在受偿顺序上将劣后于其他债权人。

　　（二）差额补足设计误区

　　同样是由于风险偏好的原因，商业银行在开展代理股权投资业务时也经常要求获得差额补足保障，即在商业银行未能按约定收回投资本金和预期收益时，由补足主体支付差额部分。案例中在合伙层面和资管层面所设计的差额补足，在业务实践中均较为常见，但都存在一定的法律风险或合规风险。

　　我国《合伙企业法》规定，不得由部分合伙人承担全部亏损，全国人大常委会法工委主编的《中华人民共和国合伙企业法释义》中，进一步明确有限合伙企业由部分合伙人承担全部亏损的约定无效。因此如在合伙协议中，约定某一合伙人不能收回的投资本金和收益均由另一合伙人差额补足，必然会导致负有补足义务的合伙人承担全部亏损，与上述法律规定存在冲突。

　　资管计划层面的差额补足，目前并未有法律法规的禁止性规定，但是案例中的资管计划为基金公司子公司所管理的结构化资管计划，根据证监会《证券期货经营机构私募资产管理业务运作管理暂行规定》（以下简称为《暂行规定》），此类资管计划不得有劣后级或第三方机构差额补足优先级收益的安排，因此案例中的安排存在合规性风险。

　　（三）担保结构设计误区

　　担保是为了保障主债务的履行而设计的一种法律制度，担保权人应为债权人，被担保的债权应当合法有效。在代理股权投资业务实务中，由于交易结构较为复杂，业务人员经常出现对担保主债务认识不清、担保设计与当事人之间债权债务关系不匹配的问题。例如案例中担保的主债务是乙公司对合伙企业D所负的股权回购价款支付义务，即使不考虑此债务的合法有效性（对此已在上文进行了论述），设计中由乙公司向银行提供担保也是不合适的，银行在此并非债权人。

　　（四）同业合作误区

　　商业银行在开展代理股权投资业务过程中，有时也需要开展一些同业合作以完成投资架构，或盘活金融资产以提高资金使用效率。案例中B银行向资管计划C进行的投资，B银行和E银行之间的资管计划份额转让和回购，均属于同业合作的范畴。

　　同业合作一般不会违反现行法律法规的强制性规定，但是需要关注合规性风险。如案例中，B银行以其管理的理财资金投资于C资管计划，属于《关于规范金融机构同业业务的通知》（银发[2014]127号，以下简称为127号文）中定义的同业投资业务，而A银行提供的远期回购，则属于对该同业投资的一种隐性担保，这就与127号文中要求同业投资业务“不得接受和提供任何直接或间接、显性或隐性的第三方金融机构信用担保”的规定存在冲突。B银行将所持资管计划卖予E银行，并按约定价格到期回购，则属于127号文所定义的卖出回购（买入返售）业务，但该交易的标的资产并不属于127号文所允许叙做买入返售（卖出回购）业务的金融资产，因此亦存在合规风险。

　　二、代理股权投资业务中的法律交易结构设计

　　（一）回购安排的结构设计

　　为保证代理股权投资业务回购安排的合法有效性，在设计交易结构时可考虑以下思路：

　　一是以目标公司的原股东或原股东指定的第三方，而非目标公司作为回购主体，此种回购不会造成目标公司资本的减少，也就不会损害目标公司其他股东或债权人利益，但应注意此回购属回购方的对外投资，应履行回购方公司章程所规定的相应决议程序。

　　二是在回购对象上，原股东或第三方既可以回购股权，也可以回购银行投资工具载体权益，如资管计划份额、信托受益权、合伙份额等。

　　三是如确需目标公司回购，则需按《公司法》规定，切实履行公司减资的相应程序，包括召开股东会或股东大会并通过减资决议、编制资产负债表及财产清单、通知债权人并刊登减资公告、根据债权人要求清偿债务或提供相应担保等。需要注意的是，公司减资程序复杂，周期较长，不确定因素较多，需要考虑减资的安排能否与后端理财产品的收益分配有效衔接。

　　（二）差额补足的结构设计

　　在目前的法律法规和监管要求下，代理股权投资业务中的投资目标公司、各类投资工具的管理人、结构化资管计划中的劣后级投资者或其他第三方、有限合伙企业中的其他合伙人在提供差额补足时均存在一定的法律障碍，因此在设计交易结构时应根据业务需求和法律规定做适当变通。

　　如业务需要在投资工具载体层面设计差额补足，可考虑采用结构化信托，即在信托计划中设计优先级受益人和劣后级受益人，由劣后级受益人为优先级受益人提供差额补足，信托计划并不受前述《暂行规定》约束，《信托法》和其他法律法规或监管要求也未禁止此种差额补足，因此应为可行。或是采用非结构化资管计划，即通过定向资管计划或平层集合资管计划，由第三方提供差额补足，此方案未违反《暂行规定》限制，亦应为可行。

　　如业务需要在合伙企业层面设计差额补足，则需要在不违反《合伙企业法》规定的风险共担原则下进行结构设计。最稳妥的方式是由合伙人以外的第三方提供差额补足，如确需由合伙人兜底，可考虑的一种变通方式是由兜底合伙人先认缴出资，并在分配日前设定一实缴日，在实缴日执行事务合伙人通知兜底合伙人实缴出资，并在分配日按约定向各合伙人分配合伙财产。如合伙账户中的现金资产满足一定条件，执行事务合伙人可豁免兜底合伙人的实缴出资。

　　（三）担保结构设计

　　设计代理股权业务中的相关担保结构时，需要注意以下问题：

　　首先担保的主债务应当合法有效。以案例的交易结构为例，如以目标公司的股权回购义务，或者丙公司在合伙中的差额补足义务为主债务，则都有可能因主债务无效而影响担保效力。

　　其次应当准确选择担保权利人。如以股权回购为主债务，则债权人/担保权人应为回购股权的当前持有主体，例如案例中即应为持有乙公司股权的合伙企业D；如以投资工具载体份额回购为主债务，则债权人/担保权人应为该载体份额的当前持有主体；如以相关差额补足义务为主债务，则债权人/担保权人应为接受差额补足的主体。

　　此外，在办理不动产抵押等需要登记的担保时，地方登记机关可能会对担保权人有限制，如部分地方仅接受银行或信托公司作为担保权人，在这种情况下需要设计担保代理，即由真正的担保权人委托银行作为代理人，与担保人签订担保合同，办理担保登记等手续，在担保合同中要与担保人明确主债权和担保代理关系、担保权利的行使安排等，避免未来发生行权障碍。

　　（四）同业合作结构设计

　　代理股权投资业务所涉及的同业合作，最需要关注的监管禁区是127号文中的“金融机构开展买入返售（卖出回购）和同业投资业务，不得接受和提供任何直接或间接、显性或隐性的第三方金融机构信用担保”和“买入返售（卖出回购）业务项下的金融资产应当为银行承兑汇票，债券、央票等在银行间市场、证券交易所市场交易的具有合理公允价值和较高流动性的金融资产”。因此在设计相关交易结构的时候可考虑以下思路：

　　一是卖出方自身、非金融企业都不属于“第三方金融机构”的范畴。因此，在同业投资业务中，由卖出方提供诸如差额补足、回购或置换卖出的金融资产等兜底措施，不应被视为第三方金融机构提供的信用担保。在其他同业业务中，由融资人或其他非金融企业提供担保、差额补足等保障，亦不违反127号文的规定。

　　二是同业间结构化安排不属于信用担保。同业间结构化设计是指同业分别投资于某一投资载体的优先级和劣后级份额，再由该载体开展同业投资。劣后级虽然在分配上劣后于优先级，但是该种保障系以劣后出资资金为限为优先级提供的一种安全垫，其保障作用在劣后投资人出资时即以实现，并不取决于劣后投资人的信用，因此不属于监管所禁止的“信用担保”。但在设计时应注意不能由劣后投资人再提供差额补足，否则仍然存在信用担保的问题。

　　三是附条件的回购不属于买入返售（卖出回购）业务。根据127号文，“买入返售（卖出回购）是指两家金融机构之间按照协议约定先买入（卖出）金融资产，再按约定价格于到期日将该项金融资产返售（回购）的资金融通行为”。从监管的定义可以看出，返售或回购是一种附期限而非附条件的行为，如果两家同业之间是卖断式的卖出，仅仅约定了在金融资产存在瑕疵或发生风险时由卖方置换或回购，应不属于买入返售（卖出回购）业务，此时交易项下标的金融资产可超出127号文所限定的买入返售（卖出回购）业务标的金融资产范围。

　　作者单位：中国工商银行法律事务部（消费者权益保护办公室）

　　原文刊发于《中国城市金融》2017年第4期

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